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2009年，中海石油氣電集團有限公司（下稱“氣電集團”）及其在香港注冊成立的全資子公司：中海石油氣電集團貿(mào)易有限公司（下稱“貿(mào)易公司”）以“LNG的貿(mào)易采購及境內(nèi)分銷”業(yè)務鏈條為依托，在實現(xiàn)安全、高效、準時收付款的前提下，針對整個貿(mào)易鏈條收付款環(huán)節(jié)涉及人民幣及美元兩種貨幣，以及就美元及人民幣而言，香港及內(nèi)地之間存在“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點，共同開展了組合貿(mào)易融資付匯理財方案，即，無本金交割遠期結售匯NDF+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款。本方案充分利用了現(xiàn)階段美元款利息低于人民幣存款利息以及人民幣遠期升值預期強烈等對中國國內(nèi)資源進口商有利的優(yōu)勢。

1開展貿(mào)易融資付匯理財產(chǎn)品組合方案的背景分析

為了貫徹天然氣資源“總買總賣”戰(zhàn)略，氣電集團于2008年6月在香港注冊成立全資子公司貿(mào)易有限公司，將其作為氣電集團在境外的天然氣資源采購平臺，促使其與多家LNG供貨商洽談并簽署長期、現(xiàn)貨采購協(xié)議，實現(xiàn)資源“總買”；另一方面，氣電集團在境內(nèi)進口LNG并通過在境內(nèi)不同地區(qū)注冊成立貿(mào)易分公司負責在境內(nèi)各地分銷LNG，實現(xiàn)資源“總賣”，從而完整連接天然氣資源“總買總賣”的業(yè)務鏈條。針對“總買總賣”業(yè)務環(huán)節(jié)，我們通過分析、研究發(fā)現(xiàn)有以下特點：

①涉及兩個幣種、兩個市場、兩種匯率、兩種利率。貿(mào)易公司作為氣電集團LNG境外采購平臺，面向LNG資源供應商，需以美元支付貨款，而氣電集團作為內(nèi)地進口商將貿(mào)易公司采購的LNG在境內(nèi)銷售，銷售收入均為人民幣。整個貿(mào)易鏈條不僅橫跨香港及內(nèi)地兩地，且涉及美元及人民幣兩種貨幣；由于中國內(nèi)地對外匯實行管制，致使外匯融資額度緊、利率相對成熟市場高，而人民幣為非自由流通貨幣，使得中國內(nèi)地市場及境外市場對其產(chǎn)生不同的升值預期，因此就美元及人民幣而言，香港與內(nèi)地之間出現(xiàn)“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”現(xiàn)象。

②收付時間差引發(fā)匯率波動風險。根據(jù)采購協(xié)議及進口協(xié)議的規(guī)定，氣電集團須在每次LNG船舶到港卸貨后針對每一船的卸載量將進口LNG的貨款以美元結算并將貨款在較短的時間內(nèi)匯貿(mào)易公司，同時，貿(mào)易公司在收到貨款后立即以美元對LNG供貨商支付采購貨款。在此過程中，氣電集團需按即期匯率購匯并支付貿(mào)易公司，而由于長期采購協(xié)議中規(guī)定了照付不議條款，且支付幣種為美元，而氣電集團在境內(nèi)分銷LNG自下游客戶處收取的為人民幣貨款，所以，氣電集團在合同期限內(nèi)將不可避免面臨購匯需求，且收付款之間存在一定的時間差，因此存在一定匯率風險。

③資金鏈面臨的風險。氣電集團進口LNG需針對每一船LNG在卸載后的一定周期內(nèi)一次性支付全部貨款，而境內(nèi)分銷是在通過接收站，終端客戶消耗后的一定周期內(nèi)根據(jù)實際用量分批次結算，進而造成付款時間先于收款時間，在上下游業(yè)務嚴格按計劃執(zhí)行的情況下，通常在2～3個月。因此，形成墊資時間長、金額大的現(xiàn)狀，同時，一旦上下游脫節(jié)，付款與收款的時間差還將進一步擴大，對資金鏈的安全產(chǎn)生重大影響。氣電集團合并財務報表平均每月現(xiàn)金存量達數(shù)十億元人民幣，但多數(shù)現(xiàn)金分散在各合營公司，由于合營公司均為獨立法人，氣電集團本部日常可動用資金僅數(shù)億元人民幣。相比之下，通常一船LNG的進口貨款約為5000萬美元，約合3.4億元人民幣，因此，氣電集團利用本部可動用資金調(diào)劑資金收付不匹配問題的能力有限。即便將下游客戶所支付的人民幣貨款統(tǒng)收氣電集團，整個貿(mào)易鏈條中仍存在收付款上的時間差。

2方案研發(fā)及風險分析

針對長期外向型采購商務模式的特點，及現(xiàn)階段人民幣對美元遠期升值預期的有利資金形勢，很多內(nèi)地企業(yè)選擇使用遠期結售匯（DeliverableForward，DF）來降低購匯成本，其操作為：境內(nèi)企業(yè)先向境內(nèi)銀行申請外幣款，用于立即支付對境外的付款，同時，將原本用于購匯支付到境外的人民幣存為定期存款，再與銀行簽訂DF合同，約定在未來的某一時刻按DF合同約定的價格購買外匯，由于操作時將外幣款、人民幣定期存款及DF合同的期限設計為一致。因此在存款及各合同到期時，企業(yè)可用到期的存款進行DF交割，并用于償還外幣款，即形成一套以DF為主的無風險外匯支付理財方案（下稱“DF方案”）。受到該方案的啟發(fā)，氣電集團拓寬思路，多方搜集信息，經(jīng)過近3個月的研究和論證，并結合自身在貿(mào)易采購業(yè)務方面的特點，研究并制定了一套利用內(nèi)地及香港“兩個資金市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點、并以在香港進行“無本金交割遠期結售匯”為核心的貿(mào)易融資付匯理財方案（下稱“NDF方案”），選定由中國銀行股份有限公司（下稱“中國銀行”）及中國銀行（香港）有限公司（下稱“中銀香港”）在內(nèi)地及香港兩地同步實施：

2.1無本金交割遠期結售匯（NDF）

NDF的定義：NDF是人民幣兌外匯的遠期合約（Non-DeliverableForward，NDF），是由交易雙方事先約定未來人民幣與外匯兌換的日期、標的金額和匯率，但在到期日不發(fā)生全額本金交割，而是根據(jù)市場參考即期匯率和事先約定的NDF合約匯率相比，在香港進行軋差交割的一種遠期外匯買賣交易。

①NDF方案的優(yōu)勢。NDF和DF的主要區(qū)別在于前者軋差結算并只在香港有交易市場，后者實換本金，可在內(nèi)地敘做，在控制匯率風險的功能上，兩者并無差別，都是用于鎖定遠期購匯匯率。但是由于現(xiàn)階段，香港資本市場對人民幣未來升值預期更加明顯，所以香港市場NDF（未來以人民幣購買美元）價格較境內(nèi)DF價格更低，對企業(yè)鎖定未來購匯成本更有利。尤其是自2009年第四季度開始，香港市場的NDF價格（紅線）較即期購匯價格（黑線）及內(nèi)地的DF價格（藍線）低很多。

②NDF業(yè)務的合規(guī)性。根據(jù)國家外匯管理局匯發(fā)[2006]52號《關于外匯銀行對客戶遠期結售匯業(yè)務和人民幣與外幣掉期業(yè)務有關外匯管理問題的通知》，內(nèi)地企業(yè)只能進行DF業(yè)務（即遠期結售匯履約應以約定遠期交易價格的合約本金全額交割，不得進行差額交割），因此，雖然香港資本市場可鎖定較國內(nèi)更低的遠期購匯成本，但境內(nèi)企業(yè)進行NDF交易存在障礙。針對國家外匯政策的限制，氣電集團經(jīng)分析，確認在香港注冊成立的貿(mào)易公司不受中國國家外匯管理規(guī)定對NDF交易的限制，氣電集團抓住這一有利條件，利用貿(mào)易公司作為敘做NDF交易的平臺，在香港鎖定了較低的未來購匯成本。

③外匯風險的鎖定。雖然NDF交易是遠期購匯的無本金交割，但如果企業(yè)未來不進行真實的購匯交易，NDF交易本身不但不能鎖定風險，相反，未來的收益及損失存在很大的不確定性。但是在企業(yè)未來進行購匯的情況下，企業(yè)未來購匯成本與NDF合約交割金額的總和將不因未來購匯時即期匯率的波動而改變。例如，若氣電集團于1年后支付5000萬美元貨款并簽訂以此為標的物的一年期NDF合約，1年后，氣電集團將按當時的即期匯率購匯，同時，氣電集團及銀行將比較NDF合約價及當時的即期匯率計算并交割損益。若1年后的即期匯率價格高于NDF合約價，則氣電集團將以高于NDF合約價的匯率購匯，而高出部分的增量成本將以NDF合約軋差交割方式由銀行付給氣電集團；反之，若1年后的即期匯率低于NDF合約價，則氣電集團將以低于NDF合約價的匯率購匯，而節(jié)省部分將以NDF合約軋差交割方式由氣電集團付給銀行。因此，在確定未來真實購匯需求并簽訂NDF合約的情況下，氣電集團可在NDF交易當天鎖定遠期購匯成本。2009年第四季度即期人民幣對美元的購匯成本約為6.83，但利用貿(mào)易公司在香港鎖定的NDF遠期購匯成本僅為6.656.68，使氣電集團在鎖定遠期購匯成本的同時，獲得了無風險匯差收益。

2．2貿(mào)易融資（美元）

①利用美元融資付款及選擇香港進行融資的原因。2009年，世界經(jīng)濟受到金融危機的考驗，美國聯(lián)邦儲備銀行一次次降息使得世界范圍內(nèi)美元款利率降歷史低點。在中國境外市場，以英國銀行家協(xié)會公布的美元3個月倫敦銀行間拆借利率（LondonInter-BankOfferedRate，LIBOR）為例，其在2009年底達到約0.24%的水平，達到自80年代以來的低點，導致市場拋售美元，美元貨幣供應量大有泛濫之勢。反觀中國國內(nèi)信貸市場，雖然受經(jīng)濟危機影響，中國政府實行適度寬松的貨幣政策，但在市場上較為活躍的仍主要為人民幣，外匯款在內(nèi)地不僅在額度上從緊，在利率方面也相對香港等境外市場要高出許多。

②美元融資的機遇及風險點?？紤]到境外市場充足的美元信貸額度和低廉的融資成本，氣電集團決定不以購匯人（氣電集團）名義在境內(nèi)申請美元款，而選擇通過內(nèi)保外貸的形式（貿(mào)易公司注冊資本小，不具備大額借款資質(zhì)），即氣電集團利用自身在內(nèi)地中國銀行的資信為香港的貿(mào)易公司提供擔保，從而以貿(mào)易公司名義在香港進行貿(mào)易融資，獲得低息美元款，并直接對外支付。2009年第四季度，內(nèi)地美款成本約為6個月LI－BOR+100BP200BP，但氣電集團利用貿(mào)易公司在香港獲得的美元貸成本僅為3個月LIBOR+30BP50BP；但是，由于造成目前美元款低融資成本的主要原因為金融危機，隨著近期世界各國經(jīng)濟體復蘇，美元融資成本面臨一定升幅預期，且從歷史經(jīng)驗看，一旦實體經(jīng)濟表現(xiàn)出實質(zhì)性回暖，融資成本將在短期內(nèi)迅速攀升。因此，考慮到中國境外市場美元融資成本已在歷史低位徘徊一段時間，氣電集團為確保較低的融資利率，鎖定融資成本，決定采用利率掉期規(guī)避利率風險。

2.3利率掉期

①利率掉期的定義。利率掉期（InterestRateSwap，IRS）又稱“利率互換”，是同種貨幣不同類別利率之間的交換交易，一般不伴隨本金的交換，以固定利率與浮動利率之間交換居多。當利率處于低位時，企業(yè)可以通過簽訂IRS將浮動利率形式的負債（如款利息）轉換為固定利率形式的負債（如款利息），達到規(guī)避利率走高而帶來負債成本上升、鎖定財務成本的目的。

②利率風險的鎖定。由于貿(mào)易公司在香港進行貿(mào)易融資時，與銀行簽訂的款合同為浮動利率，按季度支付3個月LIBOR及一定加成利率的利息。雖然就目前LIBOR走勢來看，浮動利息的成本處于歷史低位，但為確保方案不暴露在利率波動的風險下，在敘做當天將交易的收益及風險*鎖定，氣電集團決定由貿(mào)易公司與銀行簽署IRS協(xié)議，將貿(mào)易融資的款利率交換為固定利率。雖然掉期后固定利率比掉期前浮動利率略高，但在交易敘做當天已將利率風險*鎖定，同時，掉期后的利率成本仍比內(nèi)地的美元浮動利率融資成本低。2009年第四季度，在香港通過IRS鎖定的美元款利率約為年息1.15%～1.30%，較境內(nèi)美元款成本低約100BP。

2.4人民幣質(zhì)押

2009年第四季度，由于氣電集團將在境內(nèi)分銷LNG獲得的人民幣貨款以1年期定期存款方式質(zhì)押在境內(nèi)中國銀行，可獲得2.25%的年息收益，較貿(mào)易公司在香港掉期后的美元款成本約高100BP。因此，存款收益在支付美元款成本后仍有盈余，形成本方案下一部分無風險資金收益（息差收益）。

2.5委托款

委托款，是指由政府部門、企事業(yè)單位及個人等委托人提供資金，由商業(yè)銀行作為受托人，根據(jù)委托人確定的款對象、用途、金額、期限、利率等代為發(fā)放、監(jiān)督使用并協(xié)助回收的款。在本理財方案中，氣電集團委托海油財務公司向氣電集團所屬控股公司發(fā)放貸，同時，安排海油財務公司與借款公司簽訂授信協(xié)議，在委托款到期時，用海油財務公司款替換委托款（如尚有用款需求），保證及時、完整回收委托款并在理財方案到期時購匯支付貿(mào)易公司。綜上，NDF方案的操作為：先，將境內(nèi)通過各貿(mào)易分公司分銷并集中上劃的銷售氣款以人民幣定期存款形式質(zhì)押在中國銀行北京分行獲取按年2.25%的利息，或通過海油財務公司向所屬控股公司發(fā)放委托款收取款利息；中銀香港據(jù)此向在香港的貿(mào)易公司提供等值同期美元款（IIF）用于支付境外LNG資源供應商，同時，貿(mào)易公司與中國銀行簽訂美元利率掉期合同（IRS），將美元款利率鎖定在1.10%～2.00%之間；后，再由貿(mào)易公司與中銀香港簽署無本金交割遠期結售匯合同（NDF），將集團1年后支付貿(mào)易公司氣款的購匯價格鎖定在6.65～6.68之間。該方案的收益主要分為兩個部分：

①通過人民幣存款質(zhì)押進行美元款，利用低美元款利率和同期較高人民幣存款利率賺取息差；

②利用1年期NDF，鎖定較當前即期匯率低的遠期購匯價格實現(xiàn)匯差收益。同時，該方案使用IRS鎖定美元款利率，規(guī)避了利率波動風險。在交易對手風險方面，由于香港金融市場開放度高，并且與幾大金融中心接軌。因此，NDF及IRS市場交易活躍，價格透明，是成熟的交易市場，而氣電集團NDF方案的交易對手中國銀行及中銀香港屬中資金融機構，信譽高，違約風險較低。

3操作風險分析及制度的建立與完善

由于本次貿(mào)易融資付匯理財方案涉及金融衍生品交易，所以，方案本身及操作過程中的風險防范尤為重要。在經(jīng)過多次深入研究和討論后，氣電集團認為雖然該方案涉及兩項金融衍生品交易，但該方案的特點是兩項金融衍生交易組合實施，方案不僅可在無風險的情況下鎖定較低的購匯成本，同時，可規(guī)避因在境外進行美元借款而帶來的利率波動風險。因此，氣電集團一方面在內(nèi)部積極推行該方案的審批和實施工作，另一方面，認真、仔細地研討和制定相關制度和流程，以規(guī)避金融衍生品交易過程中的操作風險。經(jīng)過一段時間的實踐，氣電集團已形成了一套完整的針對NDF方案的操作流程及細則，規(guī)避在NDF方案審批和運作當中的操作風險。

4經(jīng)濟效益

截2009年12月31日，氣電集團共進口5船液化天然氣，支付進口天然氣款近2億美元，如果按期內(nèi)平均即期匯率6.8279購匯直接支付，氣電集團共需支付人民幣約14億元人民幣。通過開展“無本金交割遠期結售匯（NDF）+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款”理財方案，氣電集團利用“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點，抓住現(xiàn)時境外美元融資利率較低、境外人民幣升值預期高于中國內(nèi)地的機遇，針對以上5船采購及進口全部實施了無風險融資付匯理財方案。因此，匯差方面，氣電集團利用NDF鎖定的1年期遠期購匯價格6.6861比即期匯率優(yōu)惠1418個基準點，實現(xiàn)匯差收益2966萬元人民幣。利差方面，全年累計質(zhì)押比例約為63%，按人民幣存款質(zhì)押年利率2.25%計算，質(zhì)押利息收益合計1976萬元人民幣；短期存款（7天通知）比例約為27%，按1.35%利率計算共收益利息501萬元人民幣；剩余約10%部分則通過財務公司以委托款形式貸給集團下屬公司，年利息收益率為3.89%，約合人民幣584萬元，以上利息收入合計3060萬元人民幣；相比之下，美元款年平均利率1.15%，按NDF合約購匯價格折算，產(chǎn)生利息支出1371萬元人民幣，因此，本年共實現(xiàn)息差收益1688萬元人民幣。綜上，在本項業(yè)務中，氣電集團2009年利用現(xiàn)金流14億元人民幣，在保證順利付款的基礎上，實現(xiàn)無風險資金收益共4655萬元人民幣，年化收益率為3.26%。

5結語

氣電集團通過開展“無本金交割遠期結售匯（NDF）+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款”理財方案及建立相關操作細則，以嚴格管控經(jīng)濟及操作風險為前提，實現(xiàn)安全、高效、準時收付款為基礎，加強了集團整體資金管控力度，提高了資金使用效率，創(chuàng)造了可觀的無風險資金收益。債務方面，貿(mào)易公司貿(mào)易融資的支付方式不但開拓了在境外獲取低成本資金的渠道，同時，匹配了應收款與應付款的期限；另外，與銀行簽訂的高額度循環(huán)授信增強了整體資金鏈抗風險能力，降低了因市場及經(jīng)營情況導致的債務風險。通過向內(nèi)部單位發(fā)放委托款，氣電集團緩解了系統(tǒng)內(nèi)部存款“雙高”的現(xiàn)象，并且提高了資金使用效率，使海油系統(tǒng)整體在原理財收益基礎上收益增加1.06%；除此之外，在利用委托款置換項目公司外部銀行長期款后，氣電集團安排項目公司采用海油財務公司款銜接，既保證了氣電集團委托款的及時、完整回收，又使得海油財務公司有機會參與到一些在項目融資公開招標過程中未能入選的項目中去，爭取了集團公司利益大化，促進集團公司“產(chǎn)融結合，以產(chǎn)帶融，以融促產(chǎn)”的經(jīng)營理念。

AQUAFLEX 備件 KB15NC 11 3CB 3/BDC 24A 250 R  541223

BAUER 電機 BG40Z-11/DV06LA4

ATOS 比例閥 DKZOR-A-173-S5-40

PILZ 備件 773103

EMG EMG系統(tǒng)板帶跟蹤定位模塊（右） EVK 2-CP/1000.7I/L/R

MORS SMITT 警惕時間繼電器 DMTR1 TDB4-U204-C-1-10s（3s）

STROMAG 限位開關 GTES 51/2C 48BMH-699+CDV-115-MIP64

CR MAGNETICS 控制器 CR4570-300

CEME 線圈 5537NB2.  0S..A13

FP INDUSTRIE 備件 MLC1320W

MTS 磁尺 RHM-1960MP101S1B6100

COAX 電磁閥 KB15NC113C8SC 24A 250 G 3/8 0-250Bar

KRAUS+NAIMER 凸輪開關 CH10B I-6712 E +S1 V760/A2R1 451-01+F*I-2403

P+F 值編碼器 FVS58N-011K2R3GN-0013（1024）

BALLUFF 接近開關 BMF305K-PS-C-2-S49-00，5

TRAFAG 溫度開關 471.2331

ATEQ 備件 F420

HEIDENHAIN 讀數(shù)頭 ID：582578-05

AKERSTROMS 遙控器 M100/919097-000

WOERNER 步進式分配器 VPI-D/12/0/37/5X27

PHOENIX 備件 2306485 UM45-2FLK14/S7/MKKDS3

SCHUNK 碳刷 E46F3 16*25*50

HYDROPA 閥 Nr:205100839/A-2

LASERLINE 粉塵濾芯 203572

HERZOG 門安全感應開關 8-6803-330741-0

ROLLER CLAW 1088 011 06 008

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2009年，中海石油氣電集團有限公司（下稱“氣電集團”）及其在香港注冊成立的全資子公司：中海石油氣電集團貿(mào)易有限公司（下稱“貿(mào)易公司”）以“LNG的貿(mào)易采購及境內(nèi)分銷”業(yè)務鏈條為依托，在實現(xiàn)安全、高效、準時收付款的前提下，針對整個貿(mào)易鏈條收付款環(huán)節(jié)涉及人民幣及美元兩種貨幣，以及就美元及人民幣而言，香港及內(nèi)地之間存在“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點，共同開展了組合貿(mào)易融資付匯理財方案，即，無本金交割遠期結售匯NDF+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款。本方案充分利用了現(xiàn)階段美元款利息低于人民幣存款利息以及人民幣遠期升值預期強烈等對中國國內(nèi)資源進口商有利的優(yōu)勢。

1開展貿(mào)易融資付匯理財產(chǎn)品組合方案的背景分析

為了貫徹天然氣資源“總買總賣”戰(zhàn)略，氣電集團于2008年6月在香港注冊成立全資子公司貿(mào)易有限公司，將其作為氣電集團在境外的天然氣資源采購平臺，促使其與多家LNG供貨商洽談并簽署長期、現(xiàn)貨采購協(xié)議，實現(xiàn)資源“總買”；另一方面，氣電集團在境內(nèi)進口LNG并通過在境內(nèi)不同地區(qū)注冊成立貿(mào)易分公司負責在境內(nèi)各地分銷LNG，實現(xiàn)資源“總賣”，從而完整連接天然氣資源“總買總賣”的業(yè)務鏈條。針對“總買總賣”業(yè)務環(huán)節(jié)，我們通過分析、研究發(fā)現(xiàn)有以下特點：

①涉及兩個幣種、兩個市場、兩種匯率、兩種利率。貿(mào)易公司作為氣電集團LNG境外采購平臺，面向LNG資源供應商，需以美元支付貨款，而氣電集團作為內(nèi)地進口商將貿(mào)易公司采購的LNG在境內(nèi)銷售，銷售收入均為人民幣。整個貿(mào)易鏈條不僅橫跨香港及內(nèi)地兩地，且涉及美元及人民幣兩種貨幣；由于中國內(nèi)地對外匯實行管制，致使外匯融資額度緊、利率相對成熟市場高，而人民幣為非自由流通貨幣，使得中國內(nèi)地市場及境外市場對其產(chǎn)生不同的升值預期，因此就美元及人民幣而言，香港與內(nèi)地之間出現(xiàn)“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”現(xiàn)象。

②收付時間差引發(fā)匯率波動風險。根據(jù)采購協(xié)議及進口協(xié)議的規(guī)定，氣電集團須在每次LNG船舶到港卸貨后針對每一船的卸載量將進口LNG的貨款以美元結算并將貨款在較短的時間內(nèi)匯貿(mào)易公司，同時，貿(mào)易公司在收到貨款后立即以美元對LNG供貨商支付采購貨款。在此過程中，氣電集團需按即期匯率購匯并支付貿(mào)易公司，而由于長期采購協(xié)議中規(guī)定了照付不議條款，且支付幣種為美元，而氣電集團在境內(nèi)分銷LNG自下游客戶處收取的為人民幣貨款，所以，氣電集團在合同期限內(nèi)將不可避免面臨購匯需求，且收付款之間存在一定的時間差，因此存在一定匯率風險。

③資金鏈面臨的風險。氣電集團進口LNG需針對每一船LNG在卸載后的一定周期內(nèi)一次性支付全部貨款，而境內(nèi)分銷是在通過接收站，終端客戶消耗后的一定周期內(nèi)根據(jù)實際用量分批次結算，進而造成付款時間先于收款時間，在上下游業(yè)務嚴格按計劃執(zhí)行的情況下，通常在2～3個月。因此，形成墊資時間長、金額大的現(xiàn)狀，同時，一旦上下游脫節(jié)，付款與收款的時間差還將進一步擴大，對資金鏈的安全產(chǎn)生重大影響。氣電集團合并財務報表平均每月現(xiàn)金存量達數(shù)十億元人民幣，但多數(shù)現(xiàn)金分散在各合營公司，由于合營公司均為獨立法人，氣電集團本部日?？蓜佑觅Y金僅數(shù)億元人民幣。相比之下，通常一船LNG的進口貨款約為5000萬美元，約合3.4億元人民幣，因此，氣電集團利用本部可動用資金調(diào)劑資金收付不匹配問題的能力有限。即便將下游客戶所支付的人民幣貨款統(tǒng)收氣電集團，整個貿(mào)易鏈條中仍存在收付款上的時間差。

2方案研發(fā)及風險分析

針對長期外向型采購商務模式的特點，及現(xiàn)階段人民幣對美元遠期升值預期的有利資金形勢，很多內(nèi)地企業(yè)選擇使用遠期結售匯（DeliverableForward，DF）來降低購匯成本，其操作為：境內(nèi)企業(yè)先向境內(nèi)銀行申請外幣款，用于立即支付對境外的付款，同時，將原本用于購匯支付到境外的人民幣存為定期存款，再與銀行簽訂DF合同，約定在未來的某一時刻按DF合同約定的價格購買外匯，由于操作時將外幣款、人民幣定期存款及DF合同的期限設計為一致。因此在存款及各合同到期時，企業(yè)可用到期的存款進行DF交割，并用于償還外幣款，即形成一套以DF為主的無風險外匯支付理財方案（下稱“DF方案”）。受到該方案的啟發(fā)，氣電集團拓寬思路，多方搜集信息，經(jīng)過近3個月的研究和論證，并結合自身在貿(mào)易采購業(yè)務方面的特點，研究并制定了一套利用內(nèi)地及香港“兩個資金市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點、并以在香港進行“無本金交割遠期結售匯”為核心的貿(mào)易融資付匯理財方案（下稱“NDF方案”），選定由中國銀行股份有限公司（下稱“中國銀行”）及中國銀行（香港）有限公司（下稱“中銀香港”）在內(nèi)地及香港兩地同步實施：

2.1無本金交割遠期結售匯（NDF）

NDF的定義：NDF是人民幣兌外匯的遠期合約（Non-DeliverableForward，NDF），是由交易雙方事先約定未來人民幣與外匯兌換的日期、標的金額和匯率，但在到期日不發(fā)生全額本金交割，而是根據(jù)市場參考即期匯率和事先約定的NDF合約匯率相比，在香港進行軋差交割的一種遠期外匯買賣交易。

①NDF方案的優(yōu)勢。NDF和DF的主要區(qū)別在于前者軋差結算并只在香港有交易市場，后者實換本金，可在內(nèi)地敘做，在控制匯率風險的功能上，兩者并無差別，都是用于鎖定遠期購匯匯率。但是由于現(xiàn)階段，香港資本市場對人民幣未來升值預期更加明顯，所以香港市場NDF（未來以人民幣購買美元）價格較境內(nèi)DF價格更低，對企業(yè)鎖定未來購匯成本更有利。尤其是自2009年第四季度開始，香港市場的NDF價格（紅線）較即期購匯價格（黑線）及內(nèi)地的DF價格（藍線）低很多。

②NDF業(yè)務的合規(guī)性。根據(jù)國家外匯管理局匯發(fā)[2006]52號《關于外匯銀行對客戶遠期結售匯業(yè)務和人民幣與外幣掉期業(yè)務有關外匯管理問題的通知》，內(nèi)地企業(yè)只能進行DF業(yè)務（即遠期結售匯履約應以約定遠期交易價格的合約本金全額交割，不得進行差額交割），因此，雖然香港資本市場可鎖定較國內(nèi)更低的遠期購匯成本，但境內(nèi)企業(yè)進行NDF交易存在障礙。針對國家外匯政策的限制，氣電集團經(jīng)分析，確認在香港注冊成立的貿(mào)易公司不受中國國家外匯管理規(guī)定對NDF交易的限制，氣電集團抓住這一有利條件，利用貿(mào)易公司作為敘做NDF交易的平臺，在香港鎖定了較低的未來購匯成本。

③外匯風險的鎖定。雖然NDF交易是遠期購匯的無本金交割，但如果企業(yè)未來不進行真實的購匯交易，NDF交易本身不但不能鎖定風險，相反，未來的收益及損失存在很大的不確定性。但是在企業(yè)未來進行購匯的情況下，企業(yè)未來購匯成本與NDF合約交割金額的總和將不因未來購匯時即期匯率的波動而改變。例如，若氣電集團于1年后支付5000萬美元貨款并簽訂以此為標的物的一年期NDF合約，1年后，氣電集團將按當時的即期匯率購匯，同時，氣電集團及銀行將比較NDF合約價及當時的即期匯率計算并交割損益。若1年后的即期匯率價格高于NDF合約價，則氣電集團將以高于NDF合約價的匯率購匯，而高出部分的增量成本將以NDF合約軋差交割方式由銀行付給氣電集團；反之，若1年后的即期匯率低于NDF合約價，則氣電集團將以低于NDF合約價的匯率購匯，而節(jié)省部分將以NDF合約軋差交割方式由氣電集團付給銀行。因此，在確定未來真實購匯需求并簽訂NDF合約的情況下，氣電集團可在NDF交易當天鎖定遠期購匯成本。2009年第四季度即期人民幣對美元的購匯成本約為6.83，但利用貿(mào)易公司在香港鎖定的NDF遠期購匯成本僅為6.656.68，使氣電集團在鎖定遠期購匯成本的同時，獲得了無風險匯差收益。

2．2貿(mào)易融資（美元）

①利用美元融資付款及選擇香港進行融資的原因。2009年，世界經(jīng)濟受到金融危機的考驗，美國聯(lián)邦儲備銀行一次次降息使得世界范圍內(nèi)美元款利率降歷史低點。在中國境外市場，以英國銀行家協(xié)會公布的美元3個月倫敦銀行間拆借利率（LondonInter-BankOfferedRate，LIBOR）為例，其在2009年底達到約0.24%的水平，達到自80年代以來的低點，導致市場拋售美元，美元貨幣供應量大有泛濫之勢。反觀中國國內(nèi)信貸市場，雖然受經(jīng)濟危機影響，中國政府實行適度寬松的貨幣政策，但在市場上較為活躍的仍主要為人民幣，外匯款在內(nèi)地不僅在額度上從緊，在利率方面也相對香港等境外市場要高出許多。

②美元融資的機遇及風險點?？紤]到境外市場充足的美元信貸額度和低廉的融資成本，氣電集團決定不以購匯人（氣電集團）名義在境內(nèi)申請美元款，而選擇通過內(nèi)保外貸的形式（貿(mào)易公司注冊資本小，不具備大額借款資質(zhì)），即氣電集團利用自身在內(nèi)地中國銀行的資信為香港的貿(mào)易公司提供擔保，從而以貿(mào)易公司名義在香港進行貿(mào)易融資，獲得低息美元款，并直接對外支付。2009年第四季度，內(nèi)地美款成本約為6個月LI－BOR+100BP200BP，但氣電集團利用貿(mào)易公司在香港獲得的美元貸成本僅為3個月LIBOR+30BP50BP；但是，由于造成目前美元款低融資成本的主要原因為金融危機，隨著近期世界各國經(jīng)濟體復蘇，美元融資成本面臨一定升幅預期，且從歷史經(jīng)驗看，一旦實體經(jīng)濟表現(xiàn)出實質(zhì)性回暖，融資成本將在短期內(nèi)迅速攀升。因此，考慮到中國境外市場美元融資成本已在歷史低位徘徊一段時間，氣電集團為確保較低的融資利率，鎖定融資成本，決定采用利率掉期規(guī)避利率風險。

2.3利率掉期

①利率掉期的定義。利率掉期（InterestRateSwap，IRS）又稱“利率互換”，是同種貨幣不同類別利率之間的交換交易，一般不伴隨本金的交換，以固定利率與浮動利率之間交換居多。當利率處于低位時，企業(yè)可以通過簽訂IRS將浮動利率形式的負債（如款利息）轉換為固定利率形式的負債（如款利息），達到規(guī)避利率走高而帶來負債成本上升、鎖定財務成本的目的。

②利率風險的鎖定。由于貿(mào)易公司在香港進行貿(mào)易融資時，與銀行簽訂的款合同為浮動利率，按季度支付3個月LIBOR及一定加成利率的利息。雖然就目前LIBOR走勢來看，浮動利息的成本處于歷史低位，但為確保方案不暴露在利率波動的風險下，在敘做當天將交易的收益及風險*鎖定，氣電集團決定由貿(mào)易公司與銀行簽署IRS協(xié)議，將貿(mào)易融資的款利率交換為固定利率。雖然掉期后固定利率比掉期前浮動利率略高，但在交易敘做當天已將利率風險*鎖定，同時，掉期后的利率成本仍比內(nèi)地的美元浮動利率融資成本低。2009年第四季度，在香港通過IRS鎖定的美元款利率約為年息1.15%～1.30%，較境內(nèi)美元款成本低約100BP。

2.4人民幣質(zhì)押

2009年第四季度，由于氣電集團將在境內(nèi)分銷LNG獲得的人民幣貨款以1年期定期存款方式質(zhì)押在境內(nèi)中國銀行，可獲得2.25%的年息收益，較貿(mào)易公司在香港掉期后的美元款成本約高100BP。因此，存款收益在支付美元款成本后仍有盈余，形成本方案下一部分無風險資金收益（息差收益）。

2.5委托款

委托款，是指由政府部門、企事業(yè)單位及個人等委托人提供資金，由商業(yè)銀行作為受托人，根據(jù)委托人確定的款對象、用途、金額、期限、利率等代為發(fā)放、監(jiān)督使用并協(xié)助回收的款。在本理財方案中，氣電集團委托海油財務公司向氣電集團所屬控股公司發(fā)放貸，同時，安排海油財務公司與借款公司簽訂授信協(xié)議，在委托款到期時，用海油財務公司款替換委托款（如尚有用款需求），保證及時、完整回收委托款并在理財方案到期時購匯支付貿(mào)易公司。綜上，NDF方案的操作為：先，將境內(nèi)通過各貿(mào)易分公司分銷并集中上劃的銷售氣款以人民幣定期存款形式質(zhì)押在中國銀行北京分行獲取按年2.25%的利息，或通過海油財務公司向所屬控股公司發(fā)放委托款收取款利息；中銀香港據(jù)此向在香港的貿(mào)易公司提供等值同期美元款（IIF）用于支付境外LNG資源供應商，同時，貿(mào)易公司與中國銀行簽訂美元利率掉期合同（IRS），將美元款利率鎖定在1.10%～2.00%之間；后，再由貿(mào)易公司與中銀香港簽署無本金交割遠期結售匯合同（NDF），將集團1年后支付貿(mào)易公司氣款的購匯價格鎖定在6.65～6.68之間。該方案的收益主要分為兩個部分：

①通過人民幣存款質(zhì)押進行美元款，利用低美元款利率和同期較高人民幣存款利率賺取息差；

②利用1年期NDF，鎖定較當前即期匯率低的遠期購匯價格實現(xiàn)匯差收益。同時，該方案使用IRS鎖定美元款利率，規(guī)避了利率波動風險。在交易對手風險方面，由于香港金融市場開放度高，并且與幾大金融中心接軌。因此，NDF及IRS市場交易活躍，價格透明，是成熟的交易市場，而氣電集團NDF方案的交易對手中國銀行及中銀香港屬中資金融機構，信譽高，違約風險較低。

3操作風險分析及制度的建立與完善

由于本次貿(mào)易融資付匯理財方案涉及金融衍生品交易，所以，方案本身及操作過程中的風險防范尤為重要。在經(jīng)過多次深入研究和討論后，氣電集團認為雖然該方案涉及兩項金融衍生品交易，但該方案的特點是兩項金融衍生交易組合實施，方案不僅可在無風險的情況下鎖定較低的購匯成本，同時，可規(guī)避因在境外進行美元借款而帶來的利率波動風險。因此，氣電集團一方面在內(nèi)部積極推行該方案的審批和實施工作，另一方面，認真、仔細地研討和制定相關制度和流程，以規(guī)避金融衍生品交易過程中的操作風險。經(jīng)過一段時間的實踐，氣電集團已形成了一套完整的針對NDF方案的操作流程及細則，規(guī)避在NDF方案審批和運作當中的操作風險。

4經(jīng)濟效益

截2009年12月31日，氣電集團共進口5船液化天然氣，支付進口天然氣款近2億美元，如果按期內(nèi)平均即期匯率6.8279購匯直接支付，氣電集團共需支付人民幣約14億元人民幣。通過開展“無本金交割遠期結售匯（NDF）+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款”理財方案，氣電集團利用“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點，抓住現(xiàn)時境外美元融資利率較低、境外人民幣升值預期高于中國內(nèi)地的機遇，針對以上5船采購及進口全部實施了無風險融資付匯理財方案。因此，匯差方面，氣電集團利用NDF鎖定的1年期遠期購匯價格6.6861比即期匯率優(yōu)惠1418個基準點，實現(xiàn)匯差收益2966萬元人民幣。利差方面，全年累計質(zhì)押比例約為63%，按人民幣存款質(zhì)押年利率2.25%計算，質(zhì)押利息收益合計1976萬元人民幣；短期存款（7天通知）比例約為27%，按1.35%利率計算共收益利息501萬元人民幣；剩余約10%部分則通過財務公司以委托款形式貸給集團下屬公司，年利息收益率為3.89%，約合人民幣584萬元，以上利息收入合計3060萬元人民幣；相比之下，美元款年平均利率1.15%，按NDF合約購匯價格折算，產(chǎn)生利息支出1371萬元人民幣，因此，本年共實現(xiàn)息差收益1688萬元人民幣。綜上，在本項業(yè)務中，氣電集團2009年利用現(xiàn)金流14億元人民幣，在保證順利付款的基礎上，實現(xiàn)無風險資金收益共4655萬元人民幣，年化收益率為3.26%。

5結語

氣電集團通過開展“無本金交割遠期結售匯（NDF）+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款”理財方案及建立相關操作細則，以嚴格管控經(jīng)濟及操作風險為前提，實現(xiàn)安全、高效、準時收付款為基礎，加強了集團整體資金管控力度，提高了資金使用效率，創(chuàng)造了可觀的無風險資金收益。債務方面，貿(mào)易公司貿(mào)易融資的支付方式不但開拓了在境外獲取低成本資金的渠道，同時，匹配了應收款與應付款的期限；另外，與銀行簽訂的高額度循環(huán)授信增強了整體資金鏈抗風險能力，降低了因市場及經(jīng)營情況導致的債務風險。通過向內(nèi)部單位發(fā)放委托款，氣電集團緩解了系統(tǒng)內(nèi)部存款“雙高”的現(xiàn)象，并且提高了資金使用效率，使海油系統(tǒng)整體在原理財收益基礎上收益增加1.06%；除此之外，在利用委托款置換項目公司外部銀行長期款后，氣電集團安排項目公司采用海油財務公司款銜接，既保證了氣電集團委托款的及時、完整回收，又使得海油財務公司有機會參與到一些在項目融資公開招標過程中未能入選的項目中去，爭取了集團公司利益大化，促進集團公司“產(chǎn)融結合，以產(chǎn)帶融，以融促產(chǎn)”的經(jīng)營理念。

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2009年，中海石油氣電集團有限公司（下稱“氣電集團”）及其在香港注冊成立的全資子公司：中海石油氣電集團貿(mào)易有限公司（下稱“貿(mào)易公司”）以“LNG的貿(mào)易采購及境內(nèi)分銷”業(yè)務鏈條為依托，在實現(xiàn)安全、高效、準時收付款的前提下，針對整個貿(mào)易鏈條收付款環(huán)節(jié)涉及人民幣及美元兩種貨幣，以及就美元及人民幣而言，香港及內(nèi)地之間存在“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點，共同開展了組合貿(mào)易融資付匯理財方案，即，無本金交割遠期結售匯NDF+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款。本方案充分利用了現(xiàn)階段美元款利息低于人民幣存款利息以及人民幣遠期升值預期強烈等對中國國內(nèi)資源進口商有利的優(yōu)勢。

1開展貿(mào)易融資付匯理財產(chǎn)品組合方案的背景分析

為了貫徹天然氣資源“總買總賣”戰(zhàn)略，氣電集團于2008年6月在香港注冊成立全資子公司貿(mào)易有限公司，將其作為氣電集團在境外的天然氣資源采購平臺，促使其與多家LNG供貨商洽談并簽署長期、現(xiàn)貨采購協(xié)議，實現(xiàn)資源“總買”；另一方面，氣電集團在境內(nèi)進口LNG并通過在境內(nèi)不同地區(qū)注冊成立貿(mào)易分公司負責在境內(nèi)各地分銷LNG，實現(xiàn)資源“總賣”，從而完整連接天然氣資源“總買總賣”的業(yè)務鏈條。針對“總買總賣”業(yè)務環(huán)節(jié)，我們通過分析、研究發(fā)現(xiàn)有以下特點：

①涉及兩個幣種、兩個市場、兩種匯率、兩種利率。貿(mào)易公司作為氣電集團LNG境外采購平臺，面向LNG資源供應商，需以美元支付貨款，而氣電集團作為內(nèi)地進口商將貿(mào)易公司采購的LNG在境內(nèi)銷售，銷售收入均為人民幣。整個貿(mào)易鏈條不僅橫跨香港及內(nèi)地兩地，且涉及美元及人民幣兩種貨幣；由于中國內(nèi)地對外匯實行管制，致使外匯融資額度緊、利率相對成熟市場高，而人民幣為非自由流通貨幣，使得中國內(nèi)地市場及境外市場對其產(chǎn)生不同的升值預期，因此就美元及人民幣而言，香港與內(nèi)地之間出現(xiàn)“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”現(xiàn)象。

②收付時間差引發(fā)匯率波動風險。根據(jù)采購協(xié)議及進口協(xié)議的規(guī)定，氣電集團須在每次LNG船舶到港卸貨后針對每一船的卸載量將進口LNG的貨款以美元結算并將貨款在較短的時間內(nèi)匯貿(mào)易公司，同時，貿(mào)易公司在收到貨款后立即以美元對LNG供貨商支付采購貨款。在此過程中，氣電集團需按即期匯率購匯并支付貿(mào)易公司，而由于長期采購協(xié)議中規(guī)定了照付不議條款，且支付幣種為美元，而氣電集團在境內(nèi)分銷LNG自下游客戶處收取的為人民幣貨款，所以，氣電集團在合同期限內(nèi)將不可避免面臨購匯需求，且收付款之間存在一定的時間差，因此存在一定匯率風險。

③資金鏈面臨的風險。氣電集團進口LNG需針對每一船LNG在卸載后的一定周期內(nèi)一次性支付全部貨款，而境內(nèi)分銷是在通過接收站，終端客戶消耗后的一定周期內(nèi)根據(jù)實際用量分批次結算，進而造成付款時間先于收款時間，在上下游業(yè)務嚴格按計劃執(zhí)行的情況下，通常在2～3個月。因此，形成墊資時間長、金額大的現(xiàn)狀，同時，一旦上下游脫節(jié)，付款與收款的時間差還將進一步擴大，對資金鏈的安全產(chǎn)生重大影響。氣電集團合并財務報表平均每月現(xiàn)金存量達數(shù)十億元人民幣，但多數(shù)現(xiàn)金分散在各合營公司，由于合營公司均為獨立法人，氣電集團本部日?？蓜佑觅Y金僅數(shù)億元人民幣。相比之下，通常一船LNG的進口貨款約為5000萬美元，約合3.4億元人民幣，因此，氣電集團利用本部可動用資金調(diào)劑資金收付不匹配問題的能力有限。即便將下游客戶所支付的人民幣貨款統(tǒng)收氣電集團，整個貿(mào)易鏈條中仍存在收付款上的時間差。

2方案研發(fā)及風險分析

針對長期外向型采購商務模式的特點，及現(xiàn)階段人民幣對美元遠期升值預期的有利資金形勢，很多內(nèi)地企業(yè)選擇使用遠期結售匯（DeliverableForward，DF）來降低購匯成本，其操作為：境內(nèi)企業(yè)先向境內(nèi)銀行申請外幣款，用于立即支付對境外的付款，同時，將原本用于購匯支付到境外的人民幣存為定期存款，再與銀行簽訂DF合同，約定在未來的某一時刻按DF合同約定的價格購買外匯，由于操作時將外幣款、人民幣定期存款及DF合同的期限設計為一致。因此在存款及各合同到期時，企業(yè)可用到期的存款進行DF交割，并用于償還外幣款，即形成一套以DF為主的無風險外匯支付理財方案（下稱“DF方案”）。受到該方案的啟發(fā)，氣電集團拓寬思路，多方搜集信息，經(jīng)過近3個月的研究和論證，并結合自身在貿(mào)易采購業(yè)務方面的特點，研究并制定了一套利用內(nèi)地及香港“兩個資金市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點、并以在香港進行“無本金交割遠期結售匯”為核心的貿(mào)易融資付匯理財方案（下稱“NDF方案”），選定由中國銀行股份有限公司（下稱“中國銀行”）及中國銀行（香港）有限公司（下稱“中銀香港”）在內(nèi)地及香港兩地同步實施：

2.1無本金交割遠期結售匯（NDF）

NDF的定義：NDF是人民幣兌外匯的遠期合約（Non-DeliverableForward，NDF），是由交易雙方事先約定未來人民幣與外匯兌換的日期、標的金額和匯率，但在到期日不發(fā)生全額本金交割，而是根據(jù)市場參考即期匯率和事先約定的NDF合約匯率相比，在香港進行軋差交割的一種遠期外匯買賣交易。

①NDF方案的優(yōu)勢。NDF和DF的主要區(qū)別在于前者軋差結算并只在香港有交易市場，后者實換本金，可在內(nèi)地敘做，在控制匯率風險的功能上，兩者并無差別，都是用于鎖定遠期購匯匯率。但是由于現(xiàn)階段，香港資本市場對人民幣未來升值預期更加明顯，所以香港市場NDF（未來以人民幣購買美元）價格較境內(nèi)DF價格更低，對企業(yè)鎖定未來購匯成本更有利。尤其是自2009年第四季度開始，香港市場的NDF價格（紅線）較即期購匯價格（黑線）及內(nèi)地的DF價格（藍線）低很多。

②NDF業(yè)務的合規(guī)性。根據(jù)國家外匯管理局匯發(fā)[2006]52號《關于外匯銀行對客戶遠期結售匯業(yè)務和人民幣與外幣掉期業(yè)務有關外匯管理問題的通知》，內(nèi)地企業(yè)只能進行DF業(yè)務（即遠期結售匯履約應以約定遠期交易價格的合約本金全額交割，不得進行差額交割），因此，雖然香港資本市場可鎖定較國內(nèi)更低的遠期購匯成本，但境內(nèi)企業(yè)進行NDF交易存在障礙。針對國家外匯政策的限制，氣電集團經(jīng)分析，確認在香港注冊成立的貿(mào)易公司不受中國國家外匯管理規(guī)定對NDF交易的限制，氣電集團抓住這一有利條件，利用貿(mào)易公司作為敘做NDF交易的平臺，在香港鎖定了較低的未來購匯成本。

③外匯風險的鎖定。雖然NDF交易是遠期購匯的無本金交割，但如果企業(yè)未來不進行真實的購匯交易，NDF交易本身不但不能鎖定風險，相反，未來的收益及損失存在很大的不確定性。但是在企業(yè)未來進行購匯的情況下，企業(yè)未來購匯成本與NDF合約交割金額的總和將不因未來購匯時即期匯率的波動而改變。例如，若氣電集團于1年后支付5000萬美元貨款并簽訂以此為標的物的一年期NDF合約，1年后，氣電集團將按當時的即期匯率購匯，同時，氣電集團及銀行將比較NDF合約價及當時的即期匯率計算并交割損益。若1年后的即期匯率價格高于NDF合約價，則氣電集團將以高于NDF合約價的匯率購匯，而高出部分的增量成本將以NDF合約軋差交割方式由銀行付給氣電集團；反之，若1年后的即期匯率低于NDF合約價，則氣電集團將以低于NDF合約價的匯率購匯，而節(jié)省部分將以NDF合約軋差交割方式由氣電集團付給銀行。因此，在確定未來真實購匯需求并簽訂NDF合約的情況下，氣電集團可在NDF交易當天鎖定遠期購匯成本。2009年第四季度即期人民幣對美元的購匯成本約為6.83，但利用貿(mào)易公司在香港鎖定的NDF遠期購匯成本僅為6.656.68，使氣電集團在鎖定遠期購匯成本的同時，獲得了無風險匯差收益。

2．2貿(mào)易融資（美元）

①利用美元融資付款及選擇香港進行融資的原因。2009年，世界經(jīng)濟受到金融危機的考驗，美國聯(lián)邦儲備銀行一次次降息使得世界范圍內(nèi)美元款利率降歷史低點。在中國境外市場，以英國銀行家協(xié)會公布的美元3個月倫敦銀行間拆借利率（LondonInter-BankOfferedRate，LIBOR）為例，其在2009年底達到約0.24%的水平，達到自80年代以來的低點，導致市場拋售美元，美元貨幣供應量大有泛濫之勢。反觀中國國內(nèi)信貸市場，雖然受經(jīng)濟危機影響，中國政府實行適度寬松的貨幣政策，但在市場上較為活躍的仍主要為人民幣，外匯款在內(nèi)地不僅在額度上從緊，在利率方面也相對香港等境外市場要高出許多。

②美元融資的機遇及風險點?？紤]到境外市場充足的美元信貸額度和低廉的融資成本，氣電集團決定不以購匯人（氣電集團）名義在境內(nèi)申請美元款，而選擇通過內(nèi)保外貸的形式（貿(mào)易公司注冊資本小，不具備大額借款資質(zhì)），即氣電集團利用自身在內(nèi)地中國銀行的資信為香港的貿(mào)易公司提供擔保，從而以貿(mào)易公司名義在香港進行貿(mào)易融資，獲得低息美元款，并直接對外支付。2009年第四季度，內(nèi)地美款成本約為6個月LI－BOR+100BP200BP，但氣電集團利用貿(mào)易公司在香港獲得的美元貸成本僅為3個月LIBOR+30BP50BP；但是，由于造成目前美元款低融資成本的主要原因為金融危機，隨著近期世界各國經(jīng)濟體復蘇，美元融資成本面臨一定升幅預期，且從歷史經(jīng)驗看，一旦實體經(jīng)濟表現(xiàn)出實質(zhì)性回暖，融資成本將在短期內(nèi)迅速攀升。因此，考慮到中國境外市場美元融資成本已在歷史低位徘徊一段時間，氣電集團為確保較低的融資利率，鎖定融資成本，決定采用利率掉期規(guī)避利率風險。

2.3利率掉期

①利率掉期的定義。利率掉期（InterestRateSwap，IRS）又稱“利率互換”，是同種貨幣不同類別利率之間的交換交易，一般不伴隨本金的交換，以固定利率與浮動利率之間交換居多。當利率處于低位時，企業(yè)可以通過簽訂IRS將浮動利率形式的負債（如款利息）轉換為固定利率形式的負債（如款利息），達到規(guī)避利率走高而帶來負債成本上升、鎖定財務成本的目的。

②利率風險的鎖定。由于貿(mào)易公司在香港進行貿(mào)易融資時，與銀行簽訂的款合同為浮動利率，按季度支付3個月LIBOR及一定加成利率的利息。雖然就目前LIBOR走勢來看，浮動利息的成本處于歷史低位，但為確保方案不暴露在利率波動的風險下，在敘做當天將交易的收益及風險*鎖定，氣電集團決定由貿(mào)易公司與銀行簽署IRS協(xié)議，將貿(mào)易融資的款利率交換為固定利率。雖然掉期后固定利率比掉期前浮動利率略高，但在交易敘做當天已將利率風險*鎖定，同時，掉期后的利率成本仍比內(nèi)地的美元浮動利率融資成本低。2009年第四季度，在香港通過IRS鎖定的美元款利率約為年息1.15%～1.30%，較境內(nèi)美元款成本低約100BP。

2.4人民幣質(zhì)押

2009年第四季度，由于氣電集團將在境內(nèi)分銷LNG獲得的人民幣貨款以1年期定期存款方式質(zhì)押在境內(nèi)中國銀行，可獲得2.25%的年息收益，較貿(mào)易公司在香港掉期后的美元款成本約高100BP。因此，存款收益在支付美元款成本后仍有盈余，形成本方案下一部分無風險資金收益（息差收益）。

2.5委托款

委托款，是指由政府部門、企事業(yè)單位及個人等委托人提供資金，由商業(yè)銀行作為受托人，根據(jù)委托人確定的款對象、用途、金額、期限、利率等代為發(fā)放、監(jiān)督使用并協(xié)助回收的款。在本理財方案中，氣電集團委托海油財務公司向氣電集團所屬控股公司發(fā)放貸，同時，安排海油財務公司與借款公司簽訂授信協(xié)議，在委托款到期時，用海油財務公司款替換委托款（如尚有用款需求），保證及時、完整回收委托款并在理財方案到期時購匯支付貿(mào)易公司。綜上，NDF方案的操作為：先，將境內(nèi)通過各貿(mào)易分公司分銷并集中上劃的銷售氣款以人民幣定期存款形式質(zhì)押在中國銀行北京分行獲取按年2.25%的利息，或通過海油財務公司向所屬控股公司發(fā)放委托款收取款利息；中銀香港據(jù)此向在香港的貿(mào)易公司提供等值同期美元款（IIF）用于支付境外LNG資源供應商，同時，貿(mào)易公司與中國銀行簽訂美元利率掉期合同（IRS），將美元款利率鎖定在1.10%～2.00%之間；后，再由貿(mào)易公司與中銀香港簽署無本金交割遠期結售匯合同（NDF），將集團1年后支付貿(mào)易公司氣款的購匯價格鎖定在6.65～6.68之間。該方案的收益主要分為兩個部分：

①通過人民幣存款質(zhì)押進行美元款，利用低美元款利率和同期較高人民幣存款利率賺取息差；

②利用1年期NDF，鎖定較當前即期匯率低的遠期購匯價格實現(xiàn)匯差收益。同時，該方案使用IRS鎖定美元款利率，規(guī)避了利率波動風險。在交易對手風險方面，由于香港金融市場開放度高，并且與幾大金融中心接軌。因此，NDF及IRS市場交易活躍，價格透明，是成熟的交易市場，而氣電集團NDF方案的交易對手中國銀行及中銀香港屬中資金融機構，信譽高，違約風險較低。

3操作風險分析及制度的建立與完善

由于本次貿(mào)易融資付匯理財方案涉及金融衍生品交易，所以，方案本身及操作過程中的風險防范尤為重要。在經(jīng)過多次深入研究和討論后，氣電集團認為雖然該方案涉及兩項金融衍生品交易，但該方案的特點是兩項金融衍生交易組合實施，方案不僅可在無風險的情況下鎖定較低的購匯成本，同時，可規(guī)避因在境外進行美元借款而帶來的利率波動風險。因此，氣電集團一方面在內(nèi)部積極推行該方案的審批和實施工作，另一方面，認真、仔細地研討和制定相關制度和流程，以規(guī)避金融衍生品交易過程中的操作風險。經(jīng)過一段時間的實踐，氣電集團已形成了一套完整的針對NDF方案的操作流程及細則，規(guī)避在NDF方案審批和運作當中的操作風險。

4經(jīng)濟效益

截2009年12月31日，氣電集團共進口5船液化天然氣，支付進口天然氣款近2億美元，如果按期內(nèi)平均即期匯率6.8279購匯直接支付，氣電集團共需支付人民幣約14億元人民幣。通過開展“無本金交割遠期結售匯（NDF）+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款”理財方案，氣電集團利用“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點，抓住現(xiàn)時境外美元融資利率較低、境外人民幣升值預期高于中國內(nèi)地的機遇，針對以上5船采購及進口全部實施了無風險融資付匯理財方案。因此，匯差方面，氣電集團利用NDF鎖定的1年期遠期購匯價格6.6861比即期匯率優(yōu)惠1418個基準點，實現(xiàn)匯差收益2966萬元人民幣。利差方面，全年累計質(zhì)押比例約為63%，按人民幣存款質(zhì)押年利率2.25%計算，質(zhì)押利息收益合計1976萬元人民幣；短期存款（7天通知）比例約為27%，按1.35%利率計算共收益利息501萬元人民幣；剩余約10%部分則通過財務公司以委托款形式貸給集團下屬公司，年利息收益率為3.89%，約合人民幣584萬元，以上利息收入合計3060萬元人民幣；相比之下，美元款年平均利率1.15%，按NDF合約購匯價格折算，產(chǎn)生利息支出1371萬元人民幣，因此，本年共實現(xiàn)息差收益1688萬元人民幣。綜上，在本項業(yè)務中，氣電集團2009年利用現(xiàn)金流14億元人民幣，在保證順利付款的基礎上，實現(xiàn)無風險資金收益共4655萬元人民幣，年化收益率為3.26%。

5結語

氣電集團通過開展“無本金交割遠期結售匯（NDF）+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款”理財方案及建立相關操作細則，以嚴格管控經(jīng)濟及操作風險為前提，實現(xiàn)安全、高效、準時收付款為基礎，加強了集團整體資金管控力度，提高了資金使用效率，創(chuàng)造了可觀的無風險資金收益。債務方面，貿(mào)易公司貿(mào)易融資的支付方式不但開拓了在境外獲取低成本資金的渠道，同時，匹配了應收款與應付款的期限；另外，與銀行簽訂的高額度循環(huán)授信增強了整體資金鏈抗風險能力，降低了因市場及經(jīng)營情況導致的債務風險。通過向內(nèi)部單位發(fā)放委托款，氣電集團緩解了系統(tǒng)內(nèi)部存款“雙高”的現(xiàn)象，并且提高了資金使用效率，使海油系統(tǒng)整體在原理財收益基礎上收益增加1.06%；除此之外，在利用委托款置換項目公司外部銀行長期款后，氣電集團安排項目公司采用海油財務公司款銜接，既保證了氣電集團委托款的及時、完整回收，又使得海油財務公司有機會參與到一些在項目融資公開招標過程中未能入選的項目中去，爭取了集團公司利益大化，促進集團公司“產(chǎn)融結合，以產(chǎn)帶融，以融促產(chǎn)”的經(jīng)營理念。

JENAER 備件 34s502-0700-d05ld-aa

ELMO 驅(qū)動器 P/N:WHI-1/60-T1-M  S/N:WHI1/271658

INTERNORMEN 濾芯 01E.320.10VG.16SP

WEISS TC220-T轉臺馬達 507-714141101

DELTA 備件 VRG-JC-SA 230V 50/60Hz

KSB 備件 MCPK065-040-125DD

KNOTH 備件 4.4-10690-130

JENAER 備件 34s502-0700-d05ld-aa

HYDAC 液壓油過濾單元 OF5M20VIO2N5DM005B

PARKER 彎頭 EW18LOMD71

AMERICAN METER 減壓閥 AFV-300 03-H7-CS174

MTS 傳感器 RHM0300MP10AS1G6100

LENORD+BAUER 傳感器 243Y017 1336000611

COMEM 變壓器油位計 LB22XSN

HBM 扭矩傳感器 1-T40B

HYDAC 濾芯 0060D003BH4HC

B+R 備件 8MSA4L.R0-67

MOBREY 備件 LTD 900 S1 GD0 AE1XMK2

HYDAC 濾芯 0250DN010BH/HC

GALTECH 四聯(lián)多路閥 GSV50/A4-F7SR-4*111/A1/D41-F3D

FEIG 桌面天線 ID ISC.ANT340/240

REXROTH 驅(qū)動頭 3842998040

MOOG 馬達 JDTH-2250-JL-1C

HANSEN 快插頭 2-H16-I 1/4 NPT-118 M0113744.0

AEL 傳感器 IK200

TURCK 一分二電纜 FKM4-2WAS3-5/5/P00

MOOG 備件 D636-265-0001  R08KO1F0HEY2XBCO1B1

BACCINI 測試Y吸片馬達 601840104000

KNIGHT 重力傳感器 EBA1165-750

ARGUS 高壓球閥 3021-0006-594008A

FROHLICH+WALTER 備件 50412

REXROTH 備件 R900936291  HYDRAULIC VANE PUMP PVV41-1X/098-027RA15DDMC

REXROTH 模塊 R911170757

INTERNORMEN 濾芯 01TS.210.80G.B

MAHLE 濾芯 PI 72010 DN PS VST 6

REXROTH 備件 R911298766   HMD01.1N-W0036-A-07-NNNN

AB 保險絲 1492-FB1C30-L

NSM 伸縮皮帶磁塊 180.0098

HYDAC 過濾器 160LD0008G25-A00-00B5.0-00P00

GMN 主軸 HSX150S-3000/20

IFM 近接開關 II5493

EMG 糾偏顯示屏 ECU01.5Nr.2254360

JOUSTOLIITIN OY 軟連接 ESIZ-JL-225-K350-FE-220

SYSTECH 備件 500004

ASCO 電磁閥 HT8316G064 AC220/50HZ

FIUTEC 備件 KHM-SAE-F6 1-1-1-2-1

LARZEP 液壓缸 1610268

ELAU 備件 MC-4/11/22/400

IKO 軸承 TLA3520Z Φ35XΦ42XL20

SIEMENS 模塊 1900071062

BUHLER 液位計 NS 25/15-AM-K-SK661/1300

HARTING 連接器 09380423101

BOSCH 控制模塊 SE352/0608830262

NORO 備件 SK100L/4 TF.161NR:1002370953001440 R/MIN   EN 60034(H)2.2KW

ECELLASPA 電磁閥 5/2 358-011-02-A77

KSB 循環(huán)泵 ETANORM-G100-200 G10  轉速： 2900r/min；揚程：60m；進口：125mm 出口：100mm 流量：200立方/小時，功率：45kW

VOLTCRAFT 測溫儀 VOLTCRAFT k102 -200℃-1370℃  -328°F-2498°F

APC UPS不間斷電源 SUA1000R2ICH 670W/1000VA

G-Bee Gmbh 備件 AKP87E-3/4"-DAE42N 1658325 KUGELHAHN

ETA 直流斷路器 ESS22-TA000-DC24V-1A

PMA 備件 BVND-P070GT-1

HYDAC 備件 SK210-20/2116A9-210FED-VB-18

OTT 備件 23954950#GASKET PROFILE FO R DIFFUSER PN.135020015 AQUAFLOW

INGUN 探針 HSS-150306400A3002M

TBWOOD 備件 28267102.28267103

KISTLER 放大器電纜 1500A41A5

WURTH 工具 07150220

MTS 備件 EPS0050MD601A0  4-20mA

BARKSDALE 液位開關 GK03.0303-031

AEG 梅花觸頭 400A.VCR193-12PC3

HYDROBULL 備件 AUSFUHRBESCHEINIGUNG

BARKSDALE 備件 GK03220V/AC1.0A60VA220V/DC/1A40W

STAUBLI 工具切換裝置 K86300936

AEG 塑殼斷路器 MCA409S3400R350

SUMTAK 軸編碼器 LF-90B-S89 900RPM DC12V

MOOG 伺服閥 403F-30L-30-21.113

WITTENSTEIN ALPHA Reducer SP 075-MF2-20-011

DANFOSS 馬達 OMTS 160-151B3036

SAMSON 備件 3730 ID.1071776

STAUBLI 備件 RMI19.1105/JV

REXROTH 備件 R911306580  HNL01.1E-0400-N0051-A-480-NNNN

PARKER 鎖母 M18LCF

AMPHENOL 航空插頭 C14610A0160021  16芯

ROQUET 雙聯(lián)葉片泵 1PLH220-35DE10B

KAESER 空氣過濾芯 6.4139.0

REBS 電控箱 OPS-JYEQSTS

WURTH 工具 07150250

ELSTEIN 陶瓷紅外線板狀輻射器 FSM 1000W 230V L=400

IPC 洗地機座椅 CT160 SESD00021

COAX 電磁閥 KB-15.0-400bar

PHOENIX 繼電器 PLC-BSP-230VC/21 230V

MTS 備件 RHM1010MP101S1G6100

SCHRACK 繼電器 RT31730 AC220V

HYDAC 繼電器 802291

IVO 編碼器 GEMMH.N208P23

品牌 存貨名稱 規(guī)格型號

HOFFMANN 備件 130200-M12

ONDRIVES 變速箱 G06003_120:1

SIEBERT Annunciator S102-04/14/0R-011/0B-K0

HUBNER 編碼器 C-EGS31K+FG4K

FROHLICH+WALTER 備件 72805

SCHAFFNER 模塊 FN660-10/06(110/250V 50/60Hz 10A

BARTEC 掃描槍電纜 03-9849-0063

LENORD+BAUER 編碼器 GEL2443KN1G5K150-E

HEIDENHAIN 光柵尺 LC483-920(Id.Nr.557649-17)

MAAGTECHNIC 備件 5013236

PHOENIX 繼電器 PLC-RSP-24DC/21

KBK 夾具 KBS70-25X50

KEDTB 巴類測量裝置 DF25 FD CF DN300 261 6 AAE+ MC SE X100 P40 OHS Y A HB

LASERLINE 保險絲 970218

SEW 減速機 KA127DV132ML4/BM/HR/TH/C/EV2C

HANDTE 濾芯 2046819

COOPER 下壓板 19168

DEMATEK 電機 D8040D

KRAUS+MAIMER 控制開關 CA20B 0A326E/V840G/BA1

ITALVIBRAS 備件 07-335845   VBM-2M

UNICO 熱值儀燃燒器 UTS-Z1342/F13

BURKERT 備件 00042536

WURTH 工具 715137081

LINDE 備件 C200/1P-38

AGEMA 電纜張緊器 77.176.15

HEIDENHAIN 編碼器 Id Nr:317 393-02 S.Nr: 11 069 660 C）

POLYMETRON 試劑泵 695=114=000

HEIDENHAIN 編碼器 ROQ425-SSI/512/DC24V

SENSOREX 接近開關 CAP SK1-15-30/4-P-b-S(2-15mm-NO)

HOMMEL 備件 Stackable TPE99/1（0/14G20/100）

MPFILTRI 備件 HP3201A25ASP01

CONE DRIVE 減速箱 MUVS40A461-C3A 300:1

EMILE MAURIN 漲緊套 A5-519-09

Meto-Fer 氣缸 CH-2540 LH 100-02-46

SYR 安全閥 BOILER SAFETY VALVE (SYR TUV-SV-97-525 H.600.3)

ICME 備件 IEC 60034

KISTLER 監(jiān)控儀 5877AK00

REXROTH 模塊 R911170757

REXROTH 備件 R160933466 直線導軌0.46m

HERRMANN proportional valve E1B10AZHER PN12 1/4 24VCD

LEM 電流互感器 DHR-200-C420

CASTEL 備件 304S

LAND 探頭 M2 300/1100C-V

LC 電磁閥 L5010Y3010C0100

trane 室內(nèi)控制板 TWE250LDNF 件號3000-8532-01

BECKER 控制塊 S08195FGNE

GUDEL 線纜插頭組件 尺寸:M16*1.5 材質(zhì):brass 50.216M 訂貨號:0131214

EATON 電機保護斷路器 PKZM01-2.5 訂貨號：278481

IFM 插座 E11252

CAMOZZI 電磁閥 334-015-02

MTS 位移傳感器 EPSO750MD601AO

ALLWEILER 電機 DMA2 112M2

GARDNER DENVER 真空泵 TYP:VTA 100 C (01) 1023970111

AVL CONTROLLERBPLT SLEEVE 476US3 YM6125SP

D+K 備件 LHPE-1012-L90V

KUBLER 增量型編碼器 8.5805.1266.18000

LEUZE 終端電阻 50038539

BALLUFF 位移傳感器 BTL5-P1-M2250

DELTA 備件 ECMA-C30604PS

FLINTEC 稱重傳感器 RC3-7.5T C3-s

HIMMEL 電機 S01-M1B2.380V.0.25KW/0.06A

SALTUS 模塊 1/2"-SW16-SSD   4027 1309 16

REXROTH 繼電器 HED8 OA2X/350K14S 24V 5A

SICK 備件 cs2-p3601

BAUER 電機 BS02-14U/D04LA4 25317408-1

FRONIUS 1.6送絲輪 44.0001.1209

EUROTHERM 溫度控制表 型號:2408f

HYDAC 液壓油液位發(fā)訊器 ALVF-S120/100-VUUU-L410-SVK44A  L1=320mm L2=360mm L3=360mm

HYDAC 過濾器 RFLDON/PO1320ZAT25LZ1.X

HYDAC 高壓球閥 KHB-25SR-1112-01X  PN315BAR

FSG 編碼器 PK309-15Mlld ELT102434

DADCO 夾爪 L.500.038.TB2.100

WURTH 工具 071576201

MTS 位移傳感器 RHM1300MP05CS2G1100

LENZE 電機 SSN40-1GHAR-056C22 訂貨號13341303

EMG 燈箱 LID2-500.2C

PALL 濾芯 HC2286FKP12H50

NORELEM 柱塞 03096-1004

TELEMECANIQUE 復位按扭 8BV-6

DSEUROPE 傳感器 PCS-S-1-0320-A-C1-R-N-N-C

SICK 光柵尺 MLGS1-1040F521

LAND 探頭 M2 300/1100C-V

MTS 插頭配件 D7050P00/15M

JWF 電磁閥 3 CFM 08 NC 184144

B+R SERVO MOTOR 8LSA44.R0030D100-0

EMG 備件 MSG800-FHA-R 90 M142349（N）

CELESCO 備件 SR1V-125

HAMMELMANN 壓力調(diào)節(jié)器 04.03400.0010

RITTAL 電柜門鎖 TS-8611330 L295mm

BOEHMER 球閥 MKG V 025.740-1 040 025

LAPP 電纜 ÖLFLEX CLASSIC 100 5G16(00101133)

ALBION INC 溫度傳感器 900545-AD-200

TESTO 氧傳感器 testo350-03930000

ALLIMAND 毛毯用吸水箱組件 01.1029132

OUTOTEC 液壓缸 P214048

REGO-FIX BT40刀柄 BT40/ER32*100H(A+AD）

ELCIS 備件 MS-600-1828-M-K-CM-R  560133

VEM 電機 K21R 160L4 HW/15KW

SEIKOM 流量監(jiān)控器 RLSW7

FRIEDRICH 電機 FTHE 300-4-4.0  序列號15081702

mts位置傳感器GHB0560MD601A0關心上

2009年，中海石油氣電集團有限公司（下稱“氣電集團”）及其在香港注冊成立的全資子公司：中海石油氣電集團貿(mào)易有限公司（下稱“貿(mào)易公司”）以“LNG的貿(mào)易采購及境內(nèi)分銷”業(yè)務鏈條為依托，在實現(xiàn)安全、高效、準時收付款的前提下，針對整個貿(mào)易鏈條收付款環(huán)節(jié)涉及人民幣及美元兩種貨幣，以及就美元及人民幣而言，香港及內(nèi)地之間存在“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點，共同開展了組合貿(mào)易融資付匯理財方案，即，無本金交割遠期結售匯NDF+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款。本方案充分利用了現(xiàn)階段美元款利息低于人民幣存款利息以及人民幣遠期升值預期強烈等對中國國內(nèi)資源進口商有利的優(yōu)勢。

1開展貿(mào)易融資付匯理財產(chǎn)品組合方案的背景分析

為了貫徹天然氣資源“總買總賣”戰(zhàn)略，氣電集團于2008年6月在香港注冊成立全資子公司貿(mào)易有限公司，將其作為氣電集團在境外的天然氣資源采購平臺，促使其與多家LNG供貨商洽談并簽署長期、現(xiàn)貨采購協(xié)議，實現(xiàn)資源“總買”；另一方面，氣電集團在境內(nèi)進口LNG并通過在境內(nèi)不同地區(qū)注冊成立貿(mào)易分公司負責在境內(nèi)各地分銷LNG，實現(xiàn)資源“總賣”，從而完整連接天然氣資源“總買總賣”的業(yè)務鏈條。針對“總買總賣”業(yè)務環(huán)節(jié)，我們通過分析、研究發(fā)現(xiàn)有以下特點：

①涉及兩個幣種、兩個市場、兩種匯率、兩種利率。貿(mào)易公司作為氣電集團LNG境外采購平臺，面向LNG資源供應商，需以美元支付貨款，而氣電集團作為內(nèi)地進口商將貿(mào)易公司采購的LNG在境內(nèi)銷售，銷售收入均為人民幣。整個貿(mào)易鏈條不僅橫跨香港及內(nèi)地兩地，且涉及美元及人民幣兩種貨幣；由于中國內(nèi)地對外匯實行管制，致使外匯融資額度緊、利率相對成熟市場高，而人民幣為非自由流通貨幣，使得中國內(nèi)地市場及境外市場對其產(chǎn)生不同的升值預期，因此就美元及人民幣而言，香港與內(nèi)地之間出現(xiàn)“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”現(xiàn)象。

②收付時間差引發(fā)匯率波動風險。根據(jù)采購協(xié)議及進口協(xié)議的規(guī)定，氣電集團須在每次LNG船舶到港卸貨后針對每一船的卸載量將進口LNG的貨款以美元結算并將貨款在較短的時間內(nèi)匯貿(mào)易公司，同時，貿(mào)易公司在收到貨款后立即以美元對LNG供貨商支付采購貨款。在此過程中，氣電集團需按即期匯率購匯并支付貿(mào)易公司，而由于長期采購協(xié)議中規(guī)定了照付不議條款，且支付幣種為美元，而氣電集團在境內(nèi)分銷LNG自下游客戶處收取的為人民幣貨款，所以，氣電集團在合同期限內(nèi)將不可避免面臨購匯需求，且收付款之間存在一定的時間差，因此存在一定匯率風險。

③資金鏈面臨的風險。氣電集團進口LNG需針對每一船LNG在卸載后的一定周期內(nèi)一次性支付全部貨款，而境內(nèi)分銷是在通過接收站，終端客戶消耗后的一定周期內(nèi)根據(jù)實際用量分批次結算，進而造成付款時間先于收款時間，在上下游業(yè)務嚴格按計劃執(zhí)行的情況下，通常在2～3個月。因此，形成墊資時間長、金額大的現(xiàn)狀，同時，一旦上下游脫節(jié)，付款與收款的時間差還將進一步擴大，對資金鏈的安全產(chǎn)生重大影響。氣電集團合并財務報表平均每月現(xiàn)金存量達數(shù)十億元人民幣，但多數(shù)現(xiàn)金分散在各合營公司，由于合營公司均為獨立法人，氣電集團本部日?？蓜佑觅Y金僅數(shù)億元人民幣。相比之下，通常一船LNG的進口貨款約為5000萬美元，約合3.4億元人民幣，因此，氣電集團利用本部可動用資金調(diào)劑資金收付不匹配問題的能力有限。即便將下游客戶所支付的人民幣貨款統(tǒng)收氣電集團，整個貿(mào)易鏈條中仍存在收付款上的時間差。

2方案研發(fā)及風險分析

針對長期外向型采購商務模式的特點，及現(xiàn)階段人民幣對美元遠期升值預期的有利資金形勢，很多內(nèi)地企業(yè)選擇使用遠期結售匯（DeliverableForward，DF）來降低購匯成本，其操作為：境內(nèi)企業(yè)先向境內(nèi)銀行申請外幣款，用于立即支付對境外的付款，同時，將原本用于購匯支付到境外的人民幣存為定期存款，再與銀行簽訂DF合同，約定在未來的某一時刻按DF合同約定的價格購買外匯，由于操作時將外幣款、人民幣定期存款及DF合同的期限設計為一致。因此在存款及各合同到期時，企業(yè)可用到期的存款進行DF交割，并用于償還外幣款，即形成一套以DF為主的無風險外匯支付理財方案（下稱“DF方案”）。受到該方案的啟發(fā)，氣電集團拓寬思路，多方搜集信息，經(jīng)過近3個月的研究和論證，并結合自身在貿(mào)易采購業(yè)務方面的特點，研究并制定了一套利用內(nèi)地及香港“兩個資金市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點、并以在香港進行“無本金交割遠期結售匯”為核心的貿(mào)易融資付匯理財方案（下稱“NDF方案”），選定由中國銀行股份有限公司（下稱“中國銀行”）及中國銀行（香港）有限公司（下稱“中銀香港”）在內(nèi)地及香港兩地同步實施：

2.1無本金交割遠期結售匯（NDF）

NDF的定義：NDF是人民幣兌外匯的遠期合約（Non-DeliverableForward，NDF），是由交易雙方事先約定未來人民幣與外匯兌換的日期、標的金額和匯率，但在到期日不發(fā)生全額本金交割，而是根據(jù)市場參考即期匯率和事先約定的NDF合約匯率相比，在香港進行軋差交割的一種遠期外匯買賣交易。

①NDF方案的優(yōu)勢。NDF和DF的主要區(qū)別在于前者軋差結算并只在香港有交易市場，后者實換本金，可在內(nèi)地敘做，在控制匯率風險的功能上，兩者并無差別，都是用于鎖定遠期購匯匯率。但是由于現(xiàn)階段，香港資本市場對人民幣未來升值預期更加明顯，所以香港市場NDF（未來以人民幣購買美元）價格較境內(nèi)DF價格更低，對企業(yè)鎖定未來購匯成本更有利。尤其是自2009年第四季度開始，香港市場的NDF價格（紅線）較即期購匯價格（黑線）及內(nèi)地的DF價格（藍線）低很多。

②NDF業(yè)務的合規(guī)性。根據(jù)國家外匯管理局匯發(fā)[2006]52號《關于外匯銀行對客戶遠期結售匯業(yè)務和人民幣與外幣掉期業(yè)務有關外匯管理問題的通知》，內(nèi)地企業(yè)只能進行DF業(yè)務（即遠期結售匯履約應以約定遠期交易價格的合約本金全額交割，不得進行差額交割），因此，雖然香港資本市場可鎖定較國內(nèi)更低的遠期購匯成本，但境內(nèi)企業(yè)進行NDF交易存在障礙。針對國家外匯政策的限制，氣電集團經(jīng)分析，確認在香港注冊成立的貿(mào)易公司不受中國國家外匯管理規(guī)定對NDF交易的限制，氣電集團抓住這一有利條件，利用貿(mào)易公司作為敘做NDF交易的平臺，在香港鎖定了較低的未來購匯成本。

③外匯風險的鎖定。雖然NDF交易是遠期購匯的無本金交割，但如果企業(yè)未來不進行真實的購匯交易，NDF交易本身不但不能鎖定風險，相反，未來的收益及損失存在很大的不確定性。但是在企業(yè)未來進行購匯的情況下，企業(yè)未來購匯成本與NDF合約交割金額的總和將不因未來購匯時即期匯率的波動而改變。例如，若氣電集團于1年后支付5000萬美元貨款并簽訂以此為標的物的一年期NDF合約，1年后，氣電集團將按當時的即期匯率購匯，同時，氣電集團及銀行將比較NDF合約價及當時的即期匯率計算并交割損益。若1年后的即期匯率價格高于NDF合約價，則氣電集團將以高于NDF合約價的匯率購匯，而高出部分的增量成本將以NDF合約軋差交割方式由銀行付給氣電集團；反之，若1年后的即期匯率低于NDF合約價，則氣電集團將以低于NDF合約價的匯率購匯，而節(jié)省部分將以NDF合約軋差交割方式由氣電集團付給銀行。因此，在確定未來真實購匯需求并簽訂NDF合約的情況下，氣電集團可在NDF交易當天鎖定遠期購匯成本。2009年第四季度即期人民幣對美元的購匯成本約為6.83，但利用貿(mào)易公司在香港鎖定的NDF遠期購匯成本僅為6.656.68，使氣電集團在鎖定遠期購匯成本的同時，獲得了無風險匯差收益。

2．2貿(mào)易融資（美元）

①利用美元融資付款及選擇香港進行融資的原因。2009年，世界經(jīng)濟受到金融危機的考驗，美國聯(lián)邦儲備銀行一次次降息使得世界范圍內(nèi)美元款利率降歷史低點。在中國境外市場，以英國銀行家協(xié)會公布的美元3個月倫敦銀行間拆借利率（LondonInter-BankOfferedRate，LIBOR）為例，其在2009年底達到約0.24%的水平，達到自80年代以來的低點，導致市場拋售美元，美元貨幣供應量大有泛濫之勢。反觀中國國內(nèi)信貸市場，雖然受經(jīng)濟危機影響，中國政府實行適度寬松的貨幣政策，但在市場上較為活躍的仍主要為人民幣，外匯款在內(nèi)地不僅在額度上從緊，在利率方面也相對香港等境外市場要高出許多。

②美元融資的機遇及風險點?？紤]到境外市場充足的美元信貸額度和低廉的融資成本，氣電集團決定不以購匯人（氣電集團）名義在境內(nèi)申請美元款，而選擇通過內(nèi)保外貸的形式（貿(mào)易公司注冊資本小，不具備大額借款資質(zhì)），即氣電集團利用自身在內(nèi)地中國銀行的資信為香港的貿(mào)易公司提供擔保，從而以貿(mào)易公司名義在香港進行貿(mào)易融資，獲得低息美元款，并直接對外支付。2009年第四季度，內(nèi)地美款成本約為6個月LI－BOR+100BP200BP，但氣電集團利用貿(mào)易公司在香港獲得的美元貸成本僅為3個月LIBOR+30BP50BP；但是，由于造成目前美元款低融資成本的主要原因為金融危機，隨著近期世界各國經(jīng)濟體復蘇，美元融資成本面臨一定升幅預期，且從歷史經(jīng)驗看，一旦實體經(jīng)濟表現(xiàn)出實質(zhì)性回暖，融資成本將在短期內(nèi)迅速攀升。因此，考慮到中國境外市場美元融資成本已在歷史低位徘徊一段時間，氣電集團為確保較低的融資利率，鎖定融資成本，決定采用利率掉期規(guī)避利率風險。

2.3利率掉期

①利率掉期的定義。利率掉期（InterestRateSwap，IRS）又稱“利率互換”，是同種貨幣不同類別利率之間的交換交易，一般不伴隨本金的交換，以固定利率與浮動利率之間交換居多。當利率處于低位時，企業(yè)可以通過簽訂IRS將浮動利率形式的負債（如款利息）轉換為固定利率形式的負債（如款利息），達到規(guī)避利率走高而帶來負債成本上升、鎖定財務成本的目的。

②利率風險的鎖定。由于貿(mào)易公司在香港進行貿(mào)易融資時，與銀行簽訂的款合同為浮動利率，按季度支付3個月LIBOR及一定加成利率的利息。雖然就目前LIBOR走勢來看，浮動利息的成本處于歷史低位，但為確保方案不暴露在利率波動的風險下，在敘做當天將交易的收益及風險*鎖定，氣電集團決定由貿(mào)易公司與銀行簽署IRS協(xié)議，將貿(mào)易融資的款利率交換為固定利率。雖然掉期后固定利率比掉期前浮動利率略高，但在交易敘做當天已將利率風險*鎖定，同時，掉期后的利率成本仍比內(nèi)地的美元浮動利率融資成本低。2009年第四季度，在香港通過IRS鎖定的美元款利率約為年息1.15%～1.30%，較境內(nèi)美元款成本低約100BP。

2.4人民幣質(zhì)押

2009年第四季度，由于氣電集團將在境內(nèi)分銷LNG獲得的人民幣貨款以1年期定期存款方式質(zhì)押在境內(nèi)中國銀行，可獲得2.25%的年息收益，較貿(mào)易公司在香港掉期后的美元款成本約高100BP。因此，存款收益在支付美元款成本后仍有盈余，形成本方案下一部分無風險資金收益（息差收益）。

2.5委托款

委托款，是指由政府部門、企事業(yè)單位及個人等委托人提供資金，由商業(yè)銀行作為受托人，根據(jù)委托人確定的款對象、用途、金額、期限、利率等代為發(fā)放、監(jiān)督使用并協(xié)助回收的款。在本理財方案中，氣電集團委托海油財務公司向氣電集團所屬控股公司發(fā)放貸，同時，安排海油財務公司與借款公司簽訂授信協(xié)議，在委托款到期時，用海油財務公司款替換委托款（如尚有用款需求），保證及時、完整回收委托款并在理財方案到期時購匯支付貿(mào)易公司。綜上，NDF方案的操作為：先，將境內(nèi)通過各貿(mào)易分公司分銷并集中上劃的銷售氣款以人民幣定期存款形式質(zhì)押在中國銀行北京分行獲取按年2.25%的利息，或通過海油財務公司向所屬控股公司發(fā)放委托款收取款利息；中銀香港據(jù)此向在香港的貿(mào)易公司提供等值同期美元款（IIF）用于支付境外LNG資源供應商，同時，貿(mào)易公司與中國銀行簽訂美元利率掉期合同（IRS），將美元款利率鎖定在1.10%～2.00%之間；后，再由貿(mào)易公司與中銀香港簽署無本金交割遠期結售匯合同（NDF），將集團1年后支付貿(mào)易公司氣款的購匯價格鎖定在6.65～6.68之間。該方案的收益主要分為兩個部分：

①通過人民幣存款質(zhì)押進行美元款，利用低美元款利率和同期較高人民幣存款利率賺取息差；

②利用1年期NDF，鎖定較當前即期匯率低的遠期購匯價格實現(xiàn)匯差收益。同時，該方案使用IRS鎖定美元款利率，規(guī)避了利率波動風險。在交易對手風險方面，由于香港金融市場開放度高，并且與幾大金融中心接軌。因此，NDF及IRS市場交易活躍，價格透明，是成熟的交易市場，而氣電集團NDF方案的交易對手中國銀行及中銀香港屬中資金融機構，信譽高，違約風險較低。

3操作風險分析及制度的建立與完善

由于本次貿(mào)易融資付匯理財方案涉及金融衍生品交易，所以，方案本身及操作過程中的風險防范尤為重要。在經(jīng)過多次深入研究和討論后，氣電集團認為雖然該方案涉及兩項金融衍生品交易，但該方案的特點是兩項金融衍生交易組合實施，方案不僅可在無風險的情況下鎖定較低的購匯成本，同時，可規(guī)避因在境外進行美元借款而帶來的利率波動風險。因此，氣電集團一方面在內(nèi)部積極推行該方案的審批和實施工作，另一方面，認真、仔細地研討和制定相關制度和流程，以規(guī)避金融衍生品交易過程中的操作風險。經(jīng)過一段時間的實踐，氣電集團已形成了一套完整的針對NDF方案的操作流程及細則，規(guī)避在NDF方案審批和運作當中的操作風險。

4經(jīng)濟效益

截2009年12月31日，氣電集團共進口5船液化天然氣，支付進口天然氣款近2億美元，如果按期內(nèi)平均即期匯率6.8279購匯直接支付，氣電集團共需支付人民幣約14億元人民幣。通過開展“無本金交割遠期結售匯（NDF）+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款”理財方案，氣電集團利用“兩個市場、兩個利率、兩個遠期匯率”的特點，抓住現(xiàn)時境外美元融資利率較低、境外人民幣升值預期高于中國內(nèi)地的機遇，針對以上5船采購及進口全部實施了無風險融資付匯理財方案。因此，匯差方面，氣電集團利用NDF鎖定的1年期遠期購匯價格6.6861比即期匯率優(yōu)惠1418個基準點，實現(xiàn)匯差收益2966萬元人民幣。利差方面，全年累計質(zhì)押比例約為63%，按人民幣存款質(zhì)押年利率2.25%計算，質(zhì)押利息收益合計1976萬元人民幣；短期存款（7天通知）比例約為27%，按1.35%利率計算共收益利息501萬元人民幣；剩余約10%部分則通過財務公司以委托款形式貸給集團下屬公司，年利息收益率為3.89%，約合人民幣584萬元，以上利息收入合計3060萬元人民幣；相比之下，美元款年平均利率1.15%，按NDF合約購匯價格折算，產(chǎn)生利息支出1371萬元人民幣，因此，本年共實現(xiàn)息差收益1688萬元人民幣。綜上，在本項業(yè)務中，氣電集團2009年利用現(xiàn)金流14億元人民幣，在保證順利付款的基礎上，實現(xiàn)無風險資金收益共4655萬元人民幣，年化收益率為3.26%。

5結語

氣電集團通過開展“無本金交割遠期結售匯（NDF）+美元貿(mào)易融資（IIF）+利率掉期（IRS）+人民幣存款質(zhì)押+集團內(nèi)部委托款”理財方案及建立相關操作細則，以嚴格管控經(jīng)濟及操作風險為前提，實現(xiàn)安全、高效、準時收付款為基礎，加強了集團整體資金管控力度，提高了資金使用效率，創(chuàng)造了可觀的無風險資金收益。債務方面，貿(mào)易公司貿(mào)易融資的支付方式不但開拓了在境外獲取低成本資金的渠道，同時，匹配了應收款與應付款的期限；另外，與銀行簽訂的高額度循環(huán)授信增強了整體資金鏈抗風險能力，降低了因市場及經(jīng)營情況導致的債務風險。通過向內(nèi)部單位發(fā)放委托款，氣電集團緩解了系統(tǒng)內(nèi)部存款“雙高”的現(xiàn)象，并且提高了資金使用效率，使海油系統(tǒng)整體在原理財收益基礎上收益增加1.06%；除此之外，在利用委托款置換項目公司外部銀行長期款后，氣電集團安排項目公司采用海油財務公司款銜接，既保證了氣電集團委托款的及時、完整回收，又使得海油財務公司有機會參與到一些在項目融資公開招標過程中未能入選的項目中去，爭取了集團公司利益大化，促進集團公司“產(chǎn)融結合，以產(chǎn)帶融，以融促產(chǎn)”的經(jīng)營理念。